一、核心商业：阿里巴巴最稳固的基本盘

阿里巴巴成立于1999年，经历B2B、C2C、B2C等一系列电商模式转型，以核心商业为基本盘驱动飞轮旋转，发展成为集电商、新零售、金融、物流、大文娱、云计算为一体的庞大生态体系。成为市值第一的中国公司，仅用了二十年时间。

期间互联网新模式层出不穷，阿里在各个赛道不断试水，以其不断壮大的核心商业，尤其是电商部分为基础，为阿里生态扩张提供强有力的造血输血功能，短期来看仍是公司主要盈利来源，支撑阿里整体的战略布局。

从历年各业务分部为公司提供的Adjusted EBITA来看，即使第二大业务云计算的亏损已大幅减小，但至今为止，不断做大的核心商业仍然是阿里上市公司体系中唯一挣钱的业务，占阿里近九成营收，并为其提供源源不断的盈利和现金流，支撑其他业务投入。本篇报告也聚焦于此，从商业核心逻辑切入，抽丝剥茧阿里最稳固的电商基本盘是如何炼成的。

我们总结阿里核心商业各业务的收费模式，主要能划分为三类：

广告收费：

通过给客户提供营销服务挣取广告收入，此部分收入是阿里最大的单一收入来源，阿里也由此被看作一个互联网流量广告公司。

交易佣金：

以交易金额为基础的收费模式，佣金能完全对应线下传统零售的流水扣点。

技术服务费：

此部分收费相对固定且有所返还/优惠，非常类似于进场门槛费和租金性质（线下租金包含地理位置带来的流量价值，因此线下租金自带品牌露出，可以看作有部分与广告费重叠）。此项与交易佣金同时充分体现出阿里电商接近于线下零售商的商业地产属性。以此商业实质为基础分析，我们回顾了迄今为止阿里在电商基本盘上的一系列转变。

二、从B2B到C2C：从外贸黄页到广告公司

（一）劳动密集型B2B起家，电商变现早期萌芽

阿里创立之初以B2B起家，上线alibaba.com（外贸）和1688.com（内贸）两大平台，打造“网上的批发市场”。最初B2B只能实现企业信息的展示，由于2B端业务线下交易居多、金额高且供需相对稳定，因此B2B平台很难以对交易的撮合而实现佣金（向交易流水抽成）变现，更多依靠会员费、广告费盈利。

同时业务拓展需要培养出一只强大的销售团队——中供铁军，对外贸企业进行上门推广营销和操作指导。此阶段阿里的业务属于劳动密集型。早期B2B模式并非好的商业模式，但阿里凭借自身对业务的理解，以及向当时互联网主流的门户和搜索模式学习，逐渐诞生了影响阿里后期电商变现模式的几个关键点：

2002年3月，推出诚信通（缴纳年费，享有旺铺、认证、精准营销优先展示等特权），成为技术服务费的雏形；2005年3月，借鉴搜索引擎模式推出“关键词竞价”服务，成CPC（每次点击付费）方式的P4P直通车雏形；2007年9月，推出黄金展位服务，成为展示广告CPM收费模式的雏形。

正由于B2B电商变现模式逐渐清晰，为阿里日后业务打下基础：一是为后期2C模式提供了变现方法论的支持二是积累了出口爆发时期庞大的生产商和供应商资源，有了厚实的供应商基础三是提供丰富的现金流和利润为C2C供血。

（二）C2C：免费六年，一朝变现，彰显广告平台实质

2003年eBay完成对易趣的全资收购，面对外资巨头的竞争，阿里也在同年上线淘宝，开启C2C平台之争。eBay照搬美国C2C电商模式，收取上架费和佣金，有B2B业务输血的淘宝实行了3年再3年的免费政策（200年5宣布继续免费3年）。当时中小卖家在国内可以选择的电商平台有限，除了收费的eBay，阿里没有其他C2C竞争对手。

凭借着对中国市场的深度理解，淘宝迅速将大量中小卖家吸引到线上开店，形成供给端的丰富基石，由此在中国第一波互联网流量红利下吸引了更多的C端用户参与。2007年淘宝商城（后更名为天猫）上线前，淘宝交易额达到433亿元，市场份额超83%；反观eBay中国，C2C收入仅40亿元，市场份额位居第三。

6年的免费政策和支付宝、阿里旺旺等电商基础建设的逐步完备，已经帮助阿里形成庞大的C端流量池，为进一步变现提供流量基石。2008年10月，淘宝推出直通车，即通过用户标签定向展示推广，由此阿里承接B2B的变现方法论，开启C端广告平台之路：按效果颗粒度的层次主要分为展示广告（CPM）、搜索广告（CPC）、联盟广告（CPS），三者分别按展示、点击、销售情况核计广告费用。对应到阿里，即智钻、P4P 直通车、淘宝客三个营销产品。

1、CPC搜索广告——线下渠道费用的腾挪空间

作为最初也是主要的广告收入来源，关键词竞价排名（直通车）采用按点击收费CPC模式，由商户连续出价竞标。

CPC收入=关键词搜索广告加载率×用户点击率×CPC单价，其中CPC单价=下一位出价×（下一名质量得分/自身质量得分）+0.01元。

加载率通过页面无处不在的广告位增加实现增长，用户点击率依赖于大数据的精准化营销，而CPC单价一定程度上取决于关键词的竞争程度；为了保证商品质量，阿里还进一步发展出复杂的质量得分评价系统，从多个维度进化出越发完备的排名规则。

我们认为，电商平台的竞价排名盈利模式之所以能建立，主要来自于流量红利初期中小商家的同质化竞争。形成丰富供给端和需求流量池的基础上，双边网络效应明显，平台成为流量规则的制定者，并从流量争夺中实现广告盈利。目前广告收入在阿里中国零售中占比三分之二，在核心电商中也有过半占比。

随着竞争格局愈发激烈，中小商家对CPC价格的承受极限，实际上是线下租金、渠道进场费乃至灰色税费的腾挪空间，在初期（线上营销费用率+物流履约费率）<<线下租金+渠道费用率的前提下，线上电商平台对中小商家来讲有利可图。

2、CPM展示广告——品牌营销费用的线上迁移

展示广告主要集中在首页及各类目Banner位置，根据每千次展示价格竞价收费。2008年推出直通车后，时隔两年为弥补单品推广劣势，淘宝又推出直通车店铺，2010年9月正式推出明星店铺，其功能在于帮助商家塑造品牌形象，逐渐发展为“智钻”（原钻石展位）产品。

在CPM产品形态日渐成熟的同时，阿里孵化了众多诞生于淘系的“淘品牌”，并利用B2C平台“天猫”重建了与存量线下品牌的关系，正品直营+价格保障（线上线下所售价格趋于一致）解决了品牌方的后顾之忧，使得品牌方愿意向线上投放营销。此外，线上零售持续保持25%以上增速，显著快于线下，占比越来越高，独占线上鳌头的阿里，其线上平台自然越来越多地承载了品牌展示和推广功能。

与线下广告渠道相比，线上营销更易于跟踪消费者行为路径，用户消费数据的积累具有可持续、可追溯的特征，可以更好的帮助品牌精准营销，转换率高于线下，且技术实现上更易于考核营销结果。

并且，与传统门户网站和搜索引擎相比，电商天生具有交易基因，离交易决策端更近使得广告投放更容易转换为成交。因此品牌营销ROI（投资回报率）的角度，汇聚大规模流量、沉淀丰富用户数据实现千人千面的电商足以成为优秀的广告平台，相当于传统品牌的营销费用实现了线上化的迁移。

以线上品牌御泥坊为例，公司2017年在阿里系电商平台销售额6.52亿元，平台广告费1.08亿元，其中钻展1936万元，占总体平台广告费20%，且每年投入绝对值维持稳定。

国外品牌在中国的拓展更加依赖于线上渠道，例如西班牙药妆品牌Mertiderm通过天猫开店快速拓展中国市场，开店不到10个月跻身天猫国际亿级俱乐部，开店以来平均超过20%的超高复购率。即使对于部分非直接To C端的品牌（如安井），或者线上不易成交的品类（如汽车）等，电商平台也成为其品牌打造、向C端进行触达的重要选择

三、从C2C到B2C，从广告公司到线上商业地产

（一）从淘宝商城到天猫，构建线上商业地产

在消费升级和品质化竞争形势下，2008年淘宝商城成立，2012年正式更名天猫，阿里流量逐渐向天猫倾斜，鼓励优质商家入驻天猫。从12年起，天猫平台GMV高速增长，增速大幅高于淘宝，在国内零售GMV中的占比也逐年攀升达到FY2018年的44%，逐渐与淘宝平分秋色，成为电商GMV增长的核心。

天猫主要通过向商家收取固定的软件技术服务费（分为3万、6万两档，销售额达标后有50%/100%的返还）和交易佣金（根据不同类目收取每笔0.5%~5%的佣金），当然天猫商家也可以根据需要参与和淘宝平台时期同样的竞价排名和展示广告投入。

以线下商业地产类比，软件技术服务费作为进入门槛，类似于线下固定租金，销售返还如同部分灵活的租金优惠政策，而交易佣金正像是流水扣点，可见天猫的盈利模式逐渐演变为“线上商业地产”。

我们将线下商业地产和线上天猫的费用情况进行简单类比，取某线下品牌在购物中心的租金、扣点水平，与淘品牌御家汇线上天猫平台的扣费标准对比，加上比线下渠道多出的物流履约费率，可见差异显著，这也是早期天猫平台的巨大优势。

（二）从淘品牌到传统品牌， 借消费升级品牌化

1、扁平化流通的红利，流量扶持淘品牌

低价是过去五年电商在中国快速崛起的核心原因，做大规模后回归供应链整合。电商初期的低价主要来自于低质低税，以及部分商品的远距离直接流通，例如淘宝网初期的低价海量商品，鱼龙混杂，其背后是个体户免税低成本及流量对于绝对低价的追求。做大规模后电商发力整合供应链，借助规模优势缩短流通环节建立护城河。如阿里的天猫官方旗舰店、京东的货采源头、聚美优品的品牌授权开发。

我国传统的线下商业流通环节多，供应链低效，百货二房东模式和地产租金成本上涨，都显著推高了商品终端售价。正是不成熟的线下商业市场为线上电商发展带来空间，供应链的重塑也成为除线下租金价值外的另一个核心价值点。

以纺织服饰为例，一件生产成本100元的品牌服饰终端价高达800元，品牌商加价空间为280元，而在分销、加盟商、终端百货环节存在400多元的流通加价空间。

因而随着线上渠道成长诞生的一批商户充分地享受了电商的扁平化流通红利，并逐渐成立独立的互联网品牌，成为第一阶段电商品牌化的受益者。

而线上渠道兴起的最初，传统线下品牌普遍对线上渠道持敌对情绪，使得天猫也转向为这些新兴互联网品牌投入大量的流量资源，因此催生了一大波淘品牌，如韩都衣舍、三只松鼠、茵曼、裂帛、御泥坊、小狗电器等等。借助平台带来的大量流量和用户，这些淘品牌迅速扩大规模。

2、借消费升级品牌化，与线下品牌握手言和

淘品牌在阿里系平台快速崛起后，逐渐开始找寻其他途径来摆脱对单一渠道的依赖。而曾经因尾单/原单、窜货乃至于假货横行而与电商敌对的品牌商，或者仅把电商当做清库存渠道的优质线下品牌，也逐渐意识到天猫巨大的流量价值，纷纷入驻，积极需求合作。品牌竞争形势的变化，使得淘宝开始将平台向更多品牌开放，并开始将流量的天平从淘品牌逐渐向传统品牌倾斜。

同时消费升级趋势愈发凸显，这在线上零售领域也得到了很好的呈现，品牌为主（含淘品牌）的天猫增速显著快于以长尾商品为主的淘宝。根据阿里研究院的统计，目前中高端商品占网购产品超过1/3 ，相比5年前的1/4逐年稳步提升。

凭借更好的消费者品牌认知、供应链管理和产品质量，传统的线下品牌已成为目前天猫主导电商品牌，而相当一部分淘品牌由于忽视品牌建设而增速回落。历年双十一销售数据可以看到，2014-2015后，传统线下品牌逐渐取代淘品牌，成为各品类销售量前十。

从C2C到B2C，天猫平台的品质升级成功解决了线下大品牌的两大核心诉求——正品和统一价格。

一方面，主打品牌商品的天猫能肃清淘宝原有的假货问题，用平台背书抵抗了竞争对手京东的正品标签，同时确保了品牌方利益。

另一方面，品牌通过线上官方直营店实现终端统一价格，部分可选半标品还推出电商渠道专供货品，用渠道货来与线下销售货品进行差别定位，以实现线上线下渠道利益的再平衡。

对于品牌方而言，直营线上旗舰店可以省租金+出厂价到终端零售价的差额，供应链极度扁平化，品牌方在线上渠道的利润率相较线下大幅提升，推升品牌方在线上广告投入的意愿。由此作为平台，阿里既享受交易额增长带来的佣金扣点收入上升，还能拥有更多的广告收入。

（三）从销售平台到品牌赋能，GMV导向转向综合价值导向

1、线上线下流量再平衡，货币化率逻辑渐完善

随着商家涌入线上、流量争夺激烈，天猫平台的优势慢慢被“填平”，商家在线上“经营租金”的考虑中逐渐加入了为争夺流量产生的CPC和CPM广告投入。

这是由于品牌商向线下商业地产付出的租金里，除了实际的物业使用价值，其所处地段和向周边人群进行的品牌露出，使得线下实体店包含了一定客流和品牌曝光的潜在价值，尽管此部分价值难于被定量考核。但在无实物的线上平台，流量和品牌都需要浮动的营销投入去争夺和塑造，因此广告投入已逐渐成为线上渠道“租金”的一种体现。

随着线上进入互联网流量红利末期，流量成本不断攀升，线上线下经历了一次成本的再平衡。以各淘品牌上市公司经营数据为例，品牌方渠道费用率线下（可用百货毛利率衡量）22%左右，而主流淘品牌的线上渠道费率（可用平台佣金+引流成本+物流费用率衡量）达到18%，并仍尚在日益增长。两者日趋接近，线上线下逐渐实现再平衡。

面对线上线下再平衡的趋势，阿里的商业逻辑也在逐渐演变。2017年阿里提出，由过去的以GMV为导向转变为以品牌、商家和客户的综合价值为导向，过去更注重平台在电商市场的市场占有率，而未来将判断的基准转变为基于阿里对于线上线下业务的生产、销售、物流、营销、用户服务等综合价值的提供。

2、全价值链赋能品牌方，成为品牌营销主战场

天猫作为品牌营销及品牌转型的主阵地，营销功能越来越受到各大品牌方的重视。据天猫《2018中国新品消费趋势报告》显示，2018年天猫上超过20万大牌首发超过5000万款新品，使得天猫成为全球新品首发的第一平台，各大品牌方愈加倚重天猫渠道，同时我们看到越来越多的奢侈品品牌入驻天猫，天猫逐渐成为其第二官网。公开财务数据显示，各大品牌方天猫业绩促进整体业绩提升，更有部分公司单独设立电商子公司负责运营线上业务。

阿里全价值链赋能，深入影响品牌方。天猫创新中心目前与70多家大型公司达成战略合作，其中包括玛氏、三星、雅诗兰黛等，为合作品牌提供大数据、调研和预测模型，指导品牌新品研发缩短孵化周期。

阿里不仅赋能商家的线上数字化建设，更拓展到为线下门店创造价值：一方面，借助天猫智慧门店的系统，品牌方打通线上线下会员、商品和服务，以居然之家为例，仅2018年双十一期间其门店销售额接近全年20%，1/4的流量从线上转化而来；另一方面，阿里全价值链支持品牌方发掘新价值，下文我们以星巴克为例。

2018年8月2日星巴克与阿里巴巴正式签订全面战略合作，形成三个层面的深入合作：

线上入口，会员打通：

开创星巴克线上新零售智慧门店，消费者可从阿里系的多平台任一入口对其访问，目前从淘宝搜索进入的是为星巴克中国定制的特殊页面而非仅天猫旗舰店，页面还有专星送、用星说以及咖啡教室等服务，同时阿里和星巴克的会员体系也在18年年底全面打通；

饿了么定制配送：

星巴克通过饿了么试点外卖服务，饿了么将为星巴克升级配送体系，配备专属团队，并依据外卖特性研发防泼洒设备等；

星巴克入驻盒马：

合作打造“外送星厨”，进驻盒马的品牌外送厨房，延展星巴克外送体验和覆盖范围。

阿里首次如此全面地将商业操作系统开放给品牌方，这次战略合作是阿里品牌赋能的里程碑。阿里此次由CEO张勇牵头各部门进行全生态资源的投入，大力打造新零售的样本，无疑是用星巴克这个优秀的品牌，为以后与其他KA品牌的合作打造标杆，此次合作成功对于阿里全套商业操作体系的赋能也能起到快速拓展的示范作用。

3、发展跨境，成为海外品牌进入中国市场的试金石

海外品牌借助天猫国际快速拓展中国市场。天猫国际公开数据显示，2018年海外品牌入住数同比增长122%，新入住的海外品牌GMV整体同比增长119%。例如日本品牌ALBION入住天猫仅四个月，第四季度较第三季度业绩增长233%。中国庞大的消费市场为海外品牌提供了想象空间，电商平台拥有庞大的用户群为海外品牌商带来了源源不断的流量。

天猫国际为海外品牌入华全环节创造价值。天猫国际目前将运营权交给品牌方，品牌商可直接接触消费者，维护品牌建设。此外不仅为入住的商家提供交易平台，同时依托阿里集团各板块业务所产生协调效应为跨境交易提供完善的支付、物流、仓储、客服、售后等全环节服务，将原先“一月达”“半月达”的跨境购物演变为“三日达”“二日达”的快速跨境购物体验。

四、未来可以期待的变现方式

1、大数据C2M——供应链价值再开拓

流量红利见顶，淘工厂联手制造业试图突破天花板。淘工厂供应链改造模式可以简单理解C2M+IOT模式，C2M模式还颠覆了从工厂到用户的传统零售思维，由用户需求驱动生产制造，通过电子商务平台反向订购，用户订多少，工厂生产多少，消灭工厂的库存成本，工厂的成本降低，用户购买产品的成本自然也随之下降；而IOT代表着数字化改造，厂商对机器上的产能数据与网店打通，前端出售与后端生产紧密联系，使得库存大大减少。

原有模式下无论外贸市场还是内销市场，渠道商相比厂商有更大的定价权，为了配合渠道商价格竞争，厂商不断降低产品质量以降低成本。而新模式下经过供应链价值提升，生产成本普遍下降，生产效率提升，价格战转变成价值战。

我们认为，C2M+IOT下的供应链模式将会进一步缩短产销环节长度，解决厂商库存积压及产销不适等问题，借助大数据的依托厂商将会更好把握生产节奏，拉近与消费者距离；IOT数字化改造，使得生产指标可视化实时化进一步促进厂商生产管理能力水平。

2、“88VIP”打通会员体系，内部流量互导打造1+1>2生态融合

88VIP整合阿里系会员体系。2018年8月推出“88VIP”，根据淘气值将超过1000的用户认定为超级会员，能以88元/年的价格成为“88VIP”，而普通会员则需要888元/年。“88VIP”除拥有超级会员权益外更具有折上折、专属折扣等多项福利，总结而言其集合了四大会员身份——优酷、饿了么、淘票票、虾米，五大购物权益——天猫精选品牌9.5折、天猫国际直营9.5折、天猫超市9.5折及数码家电专享购物券、专享爆款。

相较于此前淘宝、天猫各自分会员体系松散且感知程度低，全新的会员体系整合集团内资源，打通消费端资源，用户感知程度提升明显，多项产品会员体系的整合解决了消费者繁琐的注册烦恼。

88元的年费水平处于较低水平，带来用户粘性的提升，分层制提升用户身份的尊享感，锁定数量庞大的摇摆用户群体，延长了用户的停留时间。优化体系的相互引流，通过生活服务业、文娱产业与电商业务的会员体系打通，意味着电商业务与内容正加速实现互通。

在当前流量为存量市场的情况下，内容平台掌握的流量更为稳定且具有高黏性，可称为阿里电商业务的流量支撑和新来源，而阿里则借此将流量在体系内流转，拉升流量转化率。

来源/华创证券

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