01

快递一季度业绩如何看？

1.Q1整体单量有所差异，3月恢复高增

一季度全国快递单量累计125.3亿件，同比增长3.2%。受新冠疫情影响，今年前两个月全国快递完成快递单量65.5亿件，同比下滑10.11%，3月份随着复工复产的进行，以及物流道路的恢复畅通，3月单月全国快递单量增长至59.8亿件，同比增速恢复至23%。整个一季度快递累计125.3亿件，同比维持增长3.2%。

一季度整体顺丰单量高增，申通微降。从整个一季度看，顺丰控股快递单量同比增长75.15%至17.02亿件，其中前两月份单量同比增长64.98%，3月份单量增长93.45%，主要得益于新冠疫情期间的稳健经营。“通达系”快递受春节期间新冠疫情影响，Q1单量增速均有下降，其中韵达Q1同比增长7.06%至19.10亿件，圆通同比微增0.48%至16.65亿件，申通受3月价格影响，一季度同比下降12.36%至11.20亿件。

3月单量均恢复高增。除顺丰整个一季度单量均维持高增外，“通达系”快递受制于复工情况，均表现为1-2月份单量大幅下滑，3月份恢复高增。其中韵达前2月份单量同比下滑7.19%，3月份恢复高增25.32%；圆通前2月份单量同比下滑14.17%，3月恢复高增20.31%；申通前2月份单量同比下滑26.54%，3月恢复高增8.51%。

2.电商件单价大幅下斩

一季度整体票单价同比微降0.46元，3月票单价大幅回落。受春节错期及新冠疫情停工影响，今年1月份快递票单价提升至13.24亿元，同比提升0.04元；2月份快递票单价环比下滑0.06元至13.18元，同比仍提升0.49元。随着3月份物流行业的迅速恢复，3月份快递票单价落至11.18元，同比下降1.07元，最终一季度票单价12.24亿元，同比微降0.46元。

电商件单价大幅下斩。从头部快递企业端看，电商件单价大幅下调。其中顺丰控股，受特惠件推广影响，一季度平均票单价同比下降21.70%至18.58元/票，3月票单价继续下降至17.91元/票。

韵达股份一季度平均票单价同比下降21.15%至2.72元/票，3月单价大幅下调至2.53元/票。圆通速递一季度平均票单价同比下降19.14%至2.71元/票，3月单价继续下降至2.53元/票。申通快递一季度平均票单价同比下降9.14%至3.16元/票，3月单价微降至3.11元/票。

3.电商快递收入利润有所下滑

行业端：一季度快递收入1534亿元，同比微降0.58%。今年前两个月全国快递收入864.90亿元，同比下滑8.67%，3月份随着快递物流行业的复工复产，在票单价同比下降情况下，单月收入受单量恢复增长的驱动，同比增长12.27%至669.10亿元，单月收入完成今年前两个月收入的77.36%。3月快递收入增幅与前两个月降幅相抵销，整个一季度快递收入累计1534亿元，同比微降0.58%。

公司端：一季度仅顺丰控股快递业务收入同比增长。受电商件降价影响，一季度“通达系”快递单量虽有微增，但快递业务收入整体下滑，其中韵达股份一季度快递业务收入51.91亿元，同比下降15.58%；圆通速递一季度快递业务收入45.11亿元，同比下降18.75%；申通快递一季度快递业务收入35.38亿元，同比下降20.37%。顺丰控股受单量大幅增长带动，一季度快递业务收入319.53亿元，同比大幅增长37.15%。

利润：利润均有下滑。各快递企业一季度营业总收入受快递业务收入带动，基本与快递业务收入表现一致，仅顺丰控股营收增长，“通达系”营收均表现出不同幅度下滑。从利润角度看，四家快递企业利润均有下滑。其中顺丰控股一季度归母净利润同比减少28.18%至9.07亿元，韵达股份同比减少41.06%至3.34亿元，圆通速递同比减少25.74%至2.71亿元，申通快递同比减少85.60%至0.58亿元。

02

电商件价格竞争影响多大？

价格竞争的本质目的在于市场份额的提升，因此对于价格竞争需要配合市场份额来看。

1.价格主导者变更为行业龙头

价格竞争分为2017年之前及2017年之后两个阶段看：

1）2017年之前：市场继续高速扩张，快递票单价仍在相对高水平，新进入者为谋取一席之位以低价杀入市场，市场集中度处于下降趋势，价格主导为新进入者。

2）2017年之后：市场增速趋缓，快递票单价逼近成本价，在没有规模效应支撑的情况下，新进入者难以继续通过降价进入市场，市场集中度逐步提升，价格主导权逐步转移到龙头企业手中。

2.降价仍为提升份额的有效手段

从逻辑上看：电商件选择权在商家，仍有价格敏感性。快递市场仍为电商件为主，在多平台加持下，电商快递仍为包邮为主，包邮之下电商快递选择权在商家。电商快递从时效等方面趋于同质化，从利润驱动角度看，商家选择快递首要考虑因仍为票单价。

从数据上看：我们以申通快递为例来看单价对单量影响。1）2018年二季度公司开启降价，带来2018年申通快递单量增速由2017年的28%提升至34%；2）2019年三季度进一步降价至平均2.79元/票，单季增速提升至52.74%；3）2019四季度票单价提升至3.11元/票，单季增速回落至34.05%；4）2020年3月份在“通达系”快递整体大幅降价的情况下，申通维持3.11元/单，单量增速低于行业14.52个百分点。

整体来看，在现阶段的情况下，降价仍是提升市场份额的有效手段。但在票单价接近成本线的情况下，对于以价取量的做法要综合考量利润结果。

3.价格敏感性测算：利润敏感性在3-4倍左右

顺丰单票毛利3元左右，通达系快递单票毛利在0.3-0.4元。我们从2019年价格看：

1）顺丰平均票单价21.94元，单件毛利2.97元，仍不在同质竞争范围之内。

2）“通达系”快递看，圆通、申通、韵达单票收入分别2.96元、3.11元、3.19元，单票成本分别2.64元、2.79元、2.83元。

3）收入及成本口径略有不同，我们看单件毛利，圆通、申通、韵达单件毛利分别0.32元、0.32元、0.36元。

我们从票单价降幅绝对数额及票单价降幅比例两个角度测算利润弹性：

1）假设票单价减少0.1元则：对应顺丰控股归母净利润减少6.25%，圆通、申通、韵达归母净利润分别减少40.99%、39.25%、28.46%。

2）假设票单价降低10%，则：对应顺丰控股归母净利润减少45.71%，圆通、申通、韵达归母净利润分别减少40.51%、40.73%、30.23%。

综合上述两个角度测算，价格敏感性在3-4倍左右，其中从降幅比例角度看韵达股份相对利润敏感性较低，从降幅绝对数额角度看顺丰控股相对利润敏感性较低。

03

快递行业空间多大？

随着行业的成熟发展，以及基数的提升，快递行业增速有所趋缓，2019年全国快递单量635.23亿件，同比增长25.27%，增速较2018年降低1.33个百分点。

对于未来快递行业的空间以及发展，我们尝试从存量消费市场的静态结构调整以及新兴消费形式的拉动两个角度阐述。

1.存量消费市场看线下线上转移

快递行业原生驱动来自网购增长，对于存量消费市场，网购消费趋势仍存。根据艾瑞咨询统计，国内快递约80%左右单量为电商件，电商网购仍是快递增长的内生驱动。随着移动互联网的发展，移动互联网催生网购持续普及。

在近两年拼多多的加持下，淘宝、京东、拼多多三巨头，近三年活跃用户复合增长53%，截止2020年2月份，淘宝月活用户7.2亿人，三年复合增长34.3%，拼多多月活用户4.1亿人，三年复合大增220.4%，京东月活用户2.5亿人，三年复合增长49.5%。

实体网购消费复合增长26.66%，占零售总额21.55%。我们从2019年实体网购数据来看，2019年全年实体商品网购总额8.52亿元，同比增长19.5%。近几年随着消费习惯向线上的转移，同时随着移动支付和移动网购平台的发展，实体网购占比持续提升，截止2020年前2月份，实体网购数额占社会零售总额的比例达21.55%，占比较2019年同期提升5.05个百分点，较2019年全年占比提升0.84个百分点。

实体网购渗透率的提升，在社会零售增长的基础上进一步催化实体网购总额的高增长，从2019年来看，实体网购总体8.52亿元，同比增长19.5%，近三年复合增速达26.66%。实体网购的增长，为快递行业带来了强劲的原生驱动。

实体商品网购占比仍有提升空间，线下向线上转移仍为既有消费转移驱动。根据国家统计局公布，2019年社会消费品零售总额中，不适应网购及快递配送的石油及制品类占4.87%、汽车类占9.57%、餐饮消费占11.35%、建筑建材类占0.5%，剔除以上不适网购及快递配送产品外，一般类商品零售占73.71%。2019年实体商品网购仅占20.71%，对比之下，存量消费向线上转移仍有空间。

2.新兴市场出现看需求和服务双向促进

新平台出现及直播带货模式，促进快递需求增长。随着智能手机的普及完成，以及淘宝、京东等网购平台月活用户增长的减速降档，新平台及新消费形式的突起对网购拉动相对重要。

从近几年看，一方面拼多多等平台崛起，新平台带动线上消费增长；另一方面，网红直播带货模式突起，新消费形式带来线下向线上转移的增量。整体促进快递需求的继续增长。

快递时效服务提升，促进线上消费。反观快递服务网购，近两年随着快递服务质量的提升，一方面快递标准化服务提升，带来申诉率不断下降；另一方面，快递时效性不断提升，根据国家邮政局，72小时准时率达79.26%，同比提升0.29个百分点，全国重点区域快递全程时限仅56.2小时，同比继续缩短0.64小时。

此外快递网络的扩张带来了覆盖区域的全面性，2019年乡镇快递网点覆盖96.6%，同比提升4.2个百分点，推动了农村电商的发展。整体看，快递服务提升，这反过来促进了网购的发展。

从消费内容方面看，线下向线上消费转移仍有空间，同时新兴消费市场及消费习惯的出现，进一步催化线下向线上的转移，双向促进预期快递增长仍有空间，增速有望继续维稳。

04

如何看未来的格局转变？

1.规模扩张有助于降低成本

快递成本相对刚性，边际成本相对较低。我们以圆通为例来看，快递业务主要为派件成本、运输成本、中心操作成本、网点中转成本等，成本刚性成分相对较高，对单量的边际敏感性相对较低。

从成本角度看，单件成本随业务规模增大而降低。我们仍然以成本口径相对变动较小的圆通速递来看，2013年以来，随着规模的提升，单件成本持续下降，业务规模由2013年的12.84亿件提升至2019年的91.15亿件，单件成本由2013年的4.01元/单下降至2019年的2.64元/单。

2.低成本带来降价筹码，有助于推动份额提升

低成本对应相对高毛利，带来降价筹码。各家快递企业成本口径略有差异，但剔除收入成本口径差异后，单件毛利具有可比性，低成本对应高毛利，我们从单件毛利角度看，顺丰控股单件毛利脱离“通达系”范畴不具可比性。

“通达系”快递中，我们圆通单件毛利0.320元，申通单件毛利0.323元，韵达单价毛利0.362元，整体看毛利水平相近，但要高于中小快递情况，这带来价格竞争筹码。

价格竞争之下，降价有助于提升份额。前文详细阐述，同质化服务基础上，降价仍为提升份额的有效手段，快递市场仍为电商件为主，在多平台加持下，电商快递仍为包邮为主，包邮之下电商快递选择权在商家。电商快递从时效等方面趋于同质化，从利润驱动角度看，商家选择快递首要考虑因仍为票单价。在现阶段的情况下，降价仍是提升市场份额的有效手段。

规模效应带来的单件低成本，有助于提升单件毛利，单件毛利的提升又增加降价筹码，降价在现阶段最终将继续带来规模的提升，规模、成本、价格三者之间相互作用。

但按当前市场发展水平，中小快递成本逼近价格，价格主导转移到龙头手中，因此规模效应为循环促进的先发因素，后续仍看规模为王。

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如何把握未来快递投资？

龙头为王：对于存量市场看，一方面成本优势带动份额不断向龙头集中，将带来龙头企业的超额增长，另一方面龙头企业规模效应促进成本走低。此外价格主导权已转移至龙头企业手中，因此从规模效应、成本优势、价格主导等几个方面看，仍要关注龙头企业的长远发展。

区分赛道：竞争仅来自服务同质化，快递行业的商务件与电商件，甚至高端电商件与中低端电商件相对差异竞争，因此在投资方向需要区分赛道：1）建议关注专注于中高端快递脱离价格竞争同时多业务布局的顺丰控股；2）A股“通达系”方面建议关注规模领先、单件毛利相对较高的韵达股份以及成本优势规模有望望放量的圆通速递。

来源/浙商证券