快运公司中，能规模盈利的只有头部的德邦和安能两家，百世快运还处于盈亏边缘，其他家未上市就不列举。因此，我们只比较这两家。

从网络规模上看，德邦和安能两家也十分接近。

看表面分不出高下，就要看网络型公司的底层核心能力。从下面三点能力看，德邦各项都要好于安能。（具体分析，请看后半部分。）

能力1、网络的效率不断提升，以应对不断下降的价格。

 a) 网络的复用，大票零担+标准零担+大件快递，可以用同一个分拨，同一辆车。

b) 重资产化，自有土地和车辆。科技化，自动分拨、IT系统。

能力2、网点的健康程度。

让网点赚钱，让网点持续有信心投入。腐败少则各级管理层从网点撸的羊毛少。

能力3、新产能投资需要前置，货量与产能匹配的平衡。

保证良好的利润和现金流，给投资人好的回报。

最后在考虑港股和A股的区别，同样的公司A股同样要比H股贵的，如下图，恒生沪深港通AH股溢价指数在110时，两地价差很小，而现在已经涨到135。这意味着安能在香港如果市值达到240亿，换算到A股则为324亿，是德邦260%。

德邦和安能两者网络规模都差不多，且都实现了2张网络（大票快递+标准零担）的复用。

安能没有按惯用的产品线来区分，反而是用高端服务和标准服务来区分，因此下表就参考看好了。

在重资产上，两者的车辆自有率都在40%+，拿地自建分拨数量都不多。但在科技上，德邦领先一筹，搞出了行业内首个快递零担融合的多层立体分拣系统，分拨产能提高54%。

快运的加盟网点与总部是一种博弈关系，通常加盟网点会兼营安能、百世和壹米滴答，估计这类网点占比高达60~70%。网点会揽收各种货源，快递的卖给黄牛、零担要求高的发自己网络，要求不高的看谁家成本低发谁，大票零担的卖给专线。

相比直营就没有这个烦恼，网点与总部是合作大于博弈。因此从财报上，直营网点好坏一目了然，加盟的则完全看不出来。

在快速扩张和犯错的时，加盟制的很多成本是转嫁给了网点，而直营则是公司整体承担。安能过去几年的快速扩张，并没有让网点多赚钱，反而承担了很大压力。

短期利益给不了，就给长期利益。安能在2019年从内部募集了一笔资金，既解决自身现金流问题，也让网点能分享长期的股权收益。但如果安能市值跌到百亿左右的话，那就是负收益了。

规模扩张，竞争压力变大，网点利润越来越少。网点要包仓，要承担低的配送费，总部把成本都转嫁给了网点；

2018/19年做快递，后虽然及时止损，但一批网点也跟着踩了大坑；

腐败比较普遍。如总部的网络管理人员可将产粮区（利润好）的片区划分给自己朋友，同时给的业绩压力较小，这导致其他网点的盈利压力会更大。安能的管理层持股较少（26.23%），一直是其被质疑最多的地方。

两家最近3年都经历过激进扩张，在20年回归稳健的过程。可以说2020年是两家快递利润率表现最为正常的一年。

在2018~2020年安能的利润分别为2/4/6.5亿，2016年安能开始快递业务，2018年现金流差点断裂，最后2019年停止快递。

在2018~2020年德邦的利润4.6/3.2/5.6，2019年公司尝试激进扩张产能，使得前三个季度利润下降了76%，Q4崔总回归管理，管理风格开始回归稳健。

但防守型策略是无法在快运这类规模效应的行业生存下去，要发展还要不断投资新产能，不断降低成本。因此谁的造血能力强，谁就可以持续投资新产能，就可持续发展的能力就越强。对比德邦和安能，就不难发现，德邦的造血能力和基建速度都要猛于安能。

来源/爱思考的柚子

作者/彭程柚子投资合伙人