百果园开始第四次冲击IPO。

11月16日，百果园向港交所重新递交招股书。

早在几天前，联交所官网显示，百果园此前在港交所递交的招股书已有6个月未更新，状态变为失效。随后，百果园相关负责人表示，目前公司上市相关工作仍正常推进中。同时，其也透露，百果园已获批“大路条”，将于近期重新递交招股书，按部就班推进上市一事。

根据流程，拿到“大路条”后，下一步将进行香港联交所上市聆讯，聆讯通过后即可根据市场情况招股上市。 

过去两年间，百果园三次冲击IPO均无果。业内将其无法成功上市的阻碍归结于加盟商众多和面临的盈利难题。在资本市场，拥有庞大加盟商数量的企业的确很难通过证监会审批，主要原因是财务不透明、盈利不稳定、管理不规范造成。 

IPG中国首席经济学家柏文喜告诉《灵兽》，如果企业关联交易存疑，会对上市审核有影响，但百果园加盟商太多并不是上市的障碍，也不会加大上市难度，关键是加盟模式是否合适、加盟商的运营管理与督导、财务往来是否规范更重要。 

这些年，为了快速扩张以抢占市场，百果园采取加盟模式极速狂奔。据百果园的招股书显示，截至目前，百果园线下门店已达5613家，其中，5594家为加盟门店，仅有19家为自营门店。

只是，硬币存在正反两面，开放加盟让百果园的门店数得到迅速增长，也带来不少的模式、管理和品控等方面的漏洞。 

首先，作为加盟模式，百果园的总部不需要出钱。官网显示，百果园加盟店的店长、片区经理和大区经理出资比例分别为80%、17%与3%。总部本身不需要出资、不占股。仅每个店的利润，百果园总部收30%，剩余的70%按照门店内部股权比例进行分配。

这种自行管理运营的“轻资产”经营模式并不罕见，遍布餐饮和零售的连锁加盟市场。一位百果园的加盟商爆料，百果园赚钱的是提供给加盟商的各项服务，从装修到日常的水果供应，再到财务代理记账，物流运输等。 

同时该加盟商称，从2021年起，为了上市，门店进行整改，不少门店从直营变为加盟店，门店卖给店长，有能力的店长将门店经营好，可以实现盈利，也有经营不好的，造成亏损。 

身份转变为加盟商的“店长”与门店的利益进行了强绑定，不仅要承受房租、人工、水电，甚至是公司的压货成本，更需要精打细算地去经营门店。而为了不让货物造成损耗，加盟商必然希望全部卖出，这也就与百果园的高标准服务产生分歧。 

因此，百果园时常曝出加盟门店的食品安全问题。就在6个月前提交招股书不久后，部分门店被曝出存在将小果当大果售卖、销售隔夜切半西瓜，以及将变质水果做成果切继续销售等现象。百果园只能发表致歉声明，承认的确存在相关问题，会进一步整顿等。 

这无疑对企业形象有一定的损害。 

百果园也曾在招股书中坦言，加盟商独立管理业务，自行负责各自门店的日常运营。虽然公司已建立强大的特许经营管理系统，以培训、监督及管理加盟门店，但可能无法如管理自营门店一般直接及有效监察其营运。 

从另一个角度看，百果园想要更好地保障加盟店的品控和产品质量，势必需要投入大量的人力、物力和财力，进而也会对净利润造成一定的影响。

涉及零售端生鲜品类的企业上市之路一直非常不易，除了两家前置仓成功上市之外，资本市场门外的钱大妈、鲜丰水果以及百果园都徘徊已久。背后原因，不仅是生鲜、农业品类处于竞争激烈的行业环境中，更主要的是，能否有持续的盈利能力。

因此，百果园多次未成功上市。 

传统的水果供应链存在生鲜的通病，效率低、环节冗长、多层次配送等问题，行业的损耗率一直居高不下，更何况百果园为凸显品质还设立了“三包”标准的售后，这些层层分销造成利润摊薄，让百果园即便在每年实现近百亿营收，但利润却并没有那么可观。当然，这也与行业紧密相关。

此次更新的招股书披露了最新的经营数据，2019年至2021年，百果园的营收分别为89.76亿元、88.54亿元和102.89亿元；2022年上半年，百果园的营收从2021年同期的55.25亿元增加7.0%至59.15亿元。 

2019年至2021年、以及2022年上半年，百果园的毛利率分别为9.8%、9.1%、11.2%以及11.5%，呈持续上升趋势。

同期，百果园的经调整净利润分别为2.48亿元、0.46亿元和2.26亿元；2022年上半年的经调整净利润为2.05亿元，较2021年上半年的1.53亿元增加34.0%，经调整净利润率则从2021年上半年的2.8%提升至3.5%。

虽然在今年上半年整体营收和利润有所改善，但也要考虑市场竞争和大环境的潜在影响。

过去的百果园靠高品质的水果、包销进口果品等模式占领市场，但随着互联网电商平台纷纷参与进来，进口水果分流严重，加之经济低迷，市场的消费者需求对高端水果的销售明显不足，都对百果园的营收有所影响。

盈利能力减弱、再加上融资渠道相对单一，百果园的偿债能力也受到了不小的挑战。

截至2019年末、2020年末及2021年末，百果园资本负债比率分别为25.8%、36.7%、53.5%，流动比率分别为1.9倍、1.5倍、1.4倍，速动比率分别为1.7倍、1.4倍、1.4倍。 

资产负债率不断升高，流动和速动比率则在逐渐下降，而百果园负债率年年增长的主要原因由短期借款增加所致。 

招股书显示，截至2019-2021年各期末，百果园的贸易应收款项总额分别为14.49亿元、13.21亿元和11.91亿元，逐年在递减，同时段内公司的减值准备却在上升，分别为481.3万元、2991.1万元和3507.1万元。

在百果园对加盟商的服务中，还包括提供无息、有息贷款，为其他区域代理提供保理安排，招股书中，公司为64个加盟商提供了免息贷款。截至报告期各期末，应收贷款项下有息贷款的未偿还余额合计分别为人民币5020万元、1.32亿元和1.79亿元。

因此，百果园屡次想要IPO的原因，也不排除很好处理自身资金链的问题。 

截至2022年2月底，百果园账面现金、短期银行存款共10.73亿元，另有受限银行存款2.55亿元。同期，百果园面临的有息负债达到20.46亿元，其中短债15.25亿元。

而在最新的招股书中，百果园持有的现金及现金等价物为18.98亿元，在半年前，这个数据是5.65亿元。从这个角度来看，百果园自身也在进行资金优化。 

当然，果品企业最终比拼的还是供应链。

百果园采购平台对接上游种植企业和供货商，从种植基地和第一层供货商直采比例超过80%，这种通过整合供应链模式，确实能减少分销层级，提高效率，并且为上游种植端起决策作用，提升产量和运营效率。

柏文喜表示，百果园涉及农产品，其采购的成本溯源一直是个难题，可能因此而导致了百果园自行设立了众多的供应商，而引发了较多的关联交易问题。

据招股书显示，2019-2021年间，百果园与FRECO、世纪环球、成记栏三家公司存在关联销售，所涉销售金额分别为3450.11万元、3512.37万元和3870.57万元；与山东汇果及山东良枝存在大量关联采购，所涉金额分别为5122.23万元、1.54亿元和1.50亿元。

同时，报告期内，百果园还与山东汇果及山东良枝订立了保理框架协议，向山东汇果及山东良枝提供保理服务（包括提供保理融资及应收账款管理）。

根据《机会宝投研社》的分析，上述所提公司均为公司子公司海阳津成泰原实控人方舜真，及其配偶单基球控股或参股的公司。而据招股书，2019年4月，百果园投资分别以1.4亿元、8500万元和2500万元向方舜真、单基球和Jaturong Jirangworapoj收购了海阳津成泰56%、34%和10%的股权，而海阳津成泰彼时的可辨认净资产总额为1.19亿元，公司也由此形成了高达1.31亿元的商誉。

对于投资者来说，如果公司存在大量的关联交易，使其不能对公司的经营发展情况作出正确的判断，有些公司还存在利用关联交易操作利润的情况；而从企业来说，大量的关联交易，公司可能会对信息披露不彻底，也不利于公司健康长久发展。

涉及到股权架构方面，在此次更新的招股书中，也更为明确的表示，余惠勇直接持股25.5971%，通过深圳惠林持股3.9247%。同时，员工持股平台宏愿善果持股8.6499%，恒义利投资持股8.0442%。其中，宏愿善果由余惠勇控制，持股比例为0.71%，徐豔林则持有宏愿善果29.8%的股份，合计30.5%。

同样的，恒义利投资由余惠勇控制，余惠勇持有1%的股权，徐豔林持有39%的股权，合计40%。此外，员工持股平台汇智众享持有百果园2.8675%的股份，由余惠勇控制，后者持有汇智众享0.0003%股权。

据介绍，前述股东构成百果园的控股股东。其中，余惠勇为百果园执行董事兼董事长，徐豔林为百果园执行董事及总经理，二人为夫妻关系。根据计算，余惠勇、徐豔林合计控制百果园约35.38%的股权。

对于百果园屡次上市未果，还有另一种声音是，其错过了上市的最佳时机。

纵观百果园的上市之路，最早在2020年6月就曾筹划在港交所上市，但在5个月后，放弃港股转投A股，计划在深交所创业板挂牌，直到今年5月，再度在港交所递表，也许并非是错过上市的时机。

或许，相比如何快速上市，解决资金链问题，摆在百果园面前更为潜在的“冲击”的是，加盟模式的完善和加盟店的管理问题。

百果园显然也深知这一点，在其招股书风险因素的分析中。一方面，百果园的收入主要来源于加盟店的贡献；另一方面，如果加盟店出现负面消息，则会给品牌形象带来沉重的打击。

因此，从长期来看，上市的时机可能并没有那么重要，毕竟上市并不是终点，而是另一条漫漫长路的起点。