一、国企仓储资源雄厚，但运行效率较低

（一）中储股份：占地面积830万平方米

中储股份公司基本情况：

中储股份是业务涵盖期现货交割物流、大宗商品供应链、互联网+物流、工程物流、消费品物流、金融物流等领域的现代综合物流企业，为我国特大型全国性仓储物流企业。

公司仓储网络覆盖亚洲、欧洲、美洲等世界主要经济区域，在国内20多个省、直辖市和自治区投资运营了物流园区，形成了立足中国、服务全球的仓储物流服务能力，能够为中外企业的全球化经营提供物流支持。

现有资源：

中储目前拥有土地面积超过830万平米，权益土地超450万平米（其余部分中，300万平米来自中储总公司）。在中储目前运营的仓储基地中，绝大多数分布在一二线城市、毗邻火车站、机场、高速公路、物流园区等交通便利或产业集中度高的位置，具有较高的再次开发价值。

另外，公司拥有近50条专用线，累计长度近40公里，具备公、铁运输转换的重要条件；公司天津、青岛、上海等地区分子公司拥有靠近港口的优势，无锡、南京等地区分公司拥有货运码头，有利于形成水、公、铁运输方式的转换及联运。

表中标记蓝色的为中储主要的期货交割仓，且交割库容占比较大、土地使用率较高；标记红色的为主要的商品现货交易场所、或有特殊用途的稀缺仓库（如危险品仓库）；这些仓库并不适合转型物流地产；其余部分土地面积约500万平米（略高于GLP最近两年新开工规模），未来存在被改造升级的可能性，实现物流资产和运营分离。

（二）东百集团：占地面积100万平方米

东百集团公司基本情况：

东百集团的前身是1957年成立的福州市东街口百货大楼，1993年在上交所挂牌上市，1997年东百集团正式成立。经过60年的成长变革，东百集团由单一的百货零售商发展为集商贸、地产、酒店管理、广告信息等多业态为一体的大型商业集团。公司经营重心从零售到商业地产再到如今的物流地产，其商业基础设施运营的核心本质不变。

现有资源及运营现状：

公司目前已取得全国核心区域近100万平方米的仓储物流用地，已建在建面积约70万平方米，未来仓储占地面积有望达到170万平方米以上。公司仓储物流服务主要是对仓储物流设施的开发和运营，提供标准化的物流设施和高标准的服务，采用以“投-建-管-退”的闭环运作模式及轻资产运营的思路，通过对各仓储物流项目的投资、开发、运营和退出，滚动经营，实现资金闭环。合作对象主要为京东等大型电商及第三方物流企业，以及国内外大型产业基金。

（三）南山控股：占地面积380万平方米

南山控股公司基本情况：

公司前身是雅致集成房屋(集团)股份有限公司，于2009年12月在深圳证券交易所上市。2015年，公司发行股份购买资产并募集配套资金的重大资产重组事项完成，公司更名为深圳市新南山控股(集团)股份有限公司。2018年，南山控股吸并深基地B，成为一家以房地产开发为核心，集成房屋、船舶舾装相结合的综合性企业集团。

宝湾物流控股有限公司，是南山控股与中国南山开发（集团）股份有限公司共同投资成立的高端物流设施投资平台，成立于2011年7月，注册资本25亿元人民币。发展至今，已在中国34个经济热点城市战略性布局了58个高端物流园区，构筑了规模强大的物流设施服务网络。

现有资源以及运营现状：

宝湾物流在全国高端物流仓储占地面积达到380万平米，仓储面积达到220万平方米，在建仓储设施面积250万平方米，规划中的仓储设施面积达130万平方米，形成了一个覆盖主要物流枢纽的高效物流网络。当前宝湾物流除了为顾客开发物流基础设施之外还提供以下四种增值服务：

1）物流租赁业务，提供物流园区及仓储租赁和设备租赁；2）物流增值服务，提供分拣、分拆、贴标签、流通加工等服务；3）供应链延伸服务，如库存管理和仓库操作等；4）物流核心业务，提供以物流园区为中心的干线运输与城市配送业务。

总体来看，当前三大国企仓储土地资源合计超过1310万平方米，仓库面积约586万平方米，处于行业中上游水平。据中国仓储与配送协会发布《中国仓储业蓝皮书（2018）》显示，通用仓储中苏宁物流面积排名第一。

通用仓储排名前五的企业分别为江苏苏宁物流有限公司、中国外运长航集团有限公司、青岛日日顺物流有限公司、安得智联科技股份有限公司和厦门象屿股份有限公司，其中苏宁物流集团仓储面积达到1343万平方米。

据悉未来三年，苏宁物流计划加速实现2200万平方米仓储面积的目标，五年成为中国最大的消费品仓储服务商。

冷链仓储方面，上海郑明现代物流有限公司冷库面积达538万平米，位居业内第一。冷链仓储面积超过100万平米的有8家。郑明现代物流成立于1994年，目前已成长为中国领先的第三方物流提供商。在2011年红杉资本进行A轮投资后，郑明物流大量投资于温控基础设施，包括冷藏仓库、卡车及IT系统。郑明75%的业7务为冷链物流，主要运输对象包括奶制品、肉类、海鲜、高端蔬菜、水果、餐饮及化学物品等。

仓储地产方面，近几年，我国仓储地产企业快速发展，仓库网点逐步向二、三线城市延伸。以普洛斯为代表的仓储地产企业推动着我国仓库设施向立体化、大型化、网络化方向发展，2017年普洛斯仓库容积达3300万立方米，市场占有率大幅领先，稳居第一。

但是，当前这三大国企的仓储资源中有些仓库设施还比较落后，自动化设备配备不足，物流运行效率较为低下，并且企业在物流地产开发与运营环节与普洛斯等成熟的物流地产商相比还有较大差距，盈利能力较弱。因此，仓储物流业的国有企业改革势在必行。

二、国企混改持续推行，地产盘活指日可待

（一）国企改革制度介绍

国有企业改革是中央实施做强做大国有企业方针的重大战略步骤，是传统国有企业在体制、机制以及管理制度等方面为适应社会主义市场经济体制而进行的改革。其中心环节和核心内容是建立现代企业制度，增强国有企业活力，提高国有企业的经济效益。最终实现国有资本保值增值，提高国有经济竞争力，放大国有资本功能。

我国国有企业改革经历了五个阶段。

第一阶段（1978—1980）以扩大企业自主权试点为突破口，主要内容是扩权、减税、让利，给企业一定的自主财产和经营权利。

第二阶段（1981—1982）的主要内容是试运行经济责任制。1980年开始在部分地区企业试行多种形式的盈亏包干责任制和记分计工资、计件工资、浮动工资等办法，把生产责任制同经济效益结合起来，并逐渐形成责权利相结合的经济责任制。

第三阶段（1983—1986）的主要内容是利改税。1983年6月在各地试点基础上实行税利并存的第一步利改税。1984年9月，税利并存过渡到完全的税代利，从而促进国家财政收入的增长。

第四阶段（1987—1991）的主要内容是完善企业的经营机制，实行以“包死基数、确保上交、超收多留、歉收自补”为主要内容的承包制，从而打破了大锅饭，调动了企业和职工的积极性，促进了企业生产的发展。

第五阶段（1992年后）是以建立健全现代企业制度为目标的改革。中共十四届三中全会确立了建立按照“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”现代企业制度的国有企业改革方向，使企业真正成为市场主体。

（二）国企混改实例：以中储股份为例

国有结构调整基金有利于国企转型升级。中储股份目前是中国诚通物流业务在A股的唯一上市平台。而中国诚通于2016年被确定为中央企业国有资本运营公司试点。国有资本运营公司通过股权运作、价值管理、有序进退等方式，投资、持有和运营国有股权，这是《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》中的重要举措。

并且于2016年9月26日，中国诚通牵头成立了中国国有企业结构调整基金股份有限公司，基金总规模为3500亿元。该基金将重点投资于中央企业产业结构调整，包括企业提质增效、转型升级、科技创新、国际化经营和不良资产重组等项目。这将充分发挥国有资本杠杆放大作用、多种所有制资本相互促进作用和国有资本在结构调整中的引导作用，突破行业发展瓶颈，提升国有资本使用效率。

普洛斯参与中储定增，有利于引入先进管理经验。2014年8月GLP（普洛斯）通过旗下地产基金CLH 12（HK）以现金20亿参与中储定增，并签订《战略合作协议》。目前GLP以15.45%的股权比例成为中储的第二大股东。双方根据协议成立合资公司，中储持股51%，普洛斯49%（但拥有1%股权的回购权）。

目前主要是在不影响中储原有业务的前提下，通过合资公司进行首批约355万平米土地项目的开发。未来或将进一步探寻中储自身物流资产和运营分离的试点改造。这也意味着，中储股份拥有物流资产所有权，但是委托普洛斯管理，此次合作能够提升中储股份的管理效率，并让公司学习先进的物流地产运营经验，推动公司转型升级，最终提升物流地产业务ROE。

我们判断，随着未来国企混改持续推行，中储股份、东百集团、南山控股仍然会继续加强与民营资本或者外资合作，优化管理结构、提升管理效率，充分盘活土地资源，促进产业转型升级。

三、以普洛斯为标杆，探寻仓储业未来发展路径

（一）中国财团收购普洛斯落地，仓储业格局重塑

中国财团收购普洛斯落地。2017年7月14日，新加坡上市公司普洛斯及中国财团发布联合公告，由万科（21.4%）、普洛斯CEO梅志明（21.2%）、厚朴投资（21.3%）、高瓴资本（21.2%）、中银集团投资有限公司（15%）构成的投资团将以约116亿美元（每股3.38新加坡元）的价格收购普洛斯。2018年1月22日，普洛斯（GLP）宣布从新加坡证券交易所退市，标志着其私有化进程全面完成。

此次中国财团收购普洛斯，投资团中以商业地产为主业的万科尤其受到关注。我们认为此次收购对于双方及市场主要有以下几点意义：

①根据普洛斯2017年年报，普洛斯在中国拥有资产136亿美元，其网络覆盖涉及中国90%的GDP生产，物流基础设施总建筑面积为2871万平方米，其中完工物业1750万方、计划开发1120万方，另有土地储备1190万方，均主要集中在国内重点1-2线城市。万科自2014年开始物流地产业务规划，并于2015年成立专门物流地产公司，拥有“万纬物流地产”品牌。

截至2016年底，万科物流地产项目总建筑面积约147万方，至2018年3月27日报告披露日，总建筑面积为482万平方米，至2019年3月26日，总建筑面积为971万平方米。在土地资源越来越紧缺，工业用地供给受限的情况下，万科借助普洛斯的土地资源，在物流地产领域将具备领先优势。

②物流地产对应的是B2B模式，普洛斯主要客户为第三方物流及直营品牌商，而万科商业地产业务主要是B2C模式。比较而言，由于B2B一般是合同制并且具备一定的专业性，所以其行业的进入壁垒较高，客户具有一定的黏性，所以万科不仅仅可以学习普洛斯B2B的经营模式，更重要的是更方便快捷的切入该市场。而普洛斯也可以借助万科网络渗入C端。

③此次对于普洛斯的收购，使得物流地产行业重新进入投资者的视野，物流地产以其海量需求、稳健投资收益及进入高壁垒将使现有市场参与者获得更大发展。

（二）普洛斯在美物流资产被黑石收购，战略中心向亚太转移

2019年6月2日，黑石集团以187亿美元收购普洛斯在美物流资产。本次交易包括普洛斯美国1.8亿平方英尺的仓储面积，涉及1300座物流物业，其最大的租户是亚马逊和惠而浦，其他租户还包括联邦快递、家得宝、欧莱雅、UPS，星巴克和特斯拉。这笔交易价格里还包括约80亿美元的债务，黑石计划对这些债务进行再融资。此次的交易由其旗下的两支基金共同完成，其中Blackstone Real Estate的机会型地产基金BREP策略将以134亿美元收购1.15亿平方英尺，包括西雅图、迈阿密、新泽西和俄勒冈州的波特兰市，以及旧金山湾区和洛杉矶地区等高增长市场。另外，黑石房地产收入信托基金（BREIT）将出资53亿美元收购6400万平方英尺（约合590万平方米）物流地产，跨跃了达拉斯 - 沃思堡地区、芝加哥，宾夕法尼亚州中部、亚特兰大以及佛罗里达州的南部和中部。

我们认为黑石集团收购普洛斯物流资产主要有以下原因：

1） 当前物流地产被业界普遍认为是战略性投资的核心重资产，发展空间巨大。

2） 物流地产是盈利的“法门”，同时能够抵抗国际风险。

在中美贸易摩擦持续发酵，美国利率上升以及外国投资回落的大背景下，美国其他类型的商业房地产交易正在放缓，而物流地产投资收益率保持坚挺，这导致更多投资者进入了物流地产市场。

本次交易完成后黑石将跻身美国最大仓储物流业主之一。黑石官网显示，此次收购的物流资产总规模约1.79亿平方英尺（约合1680万平方米），这几乎是黑石在美国现有工业资产的两倍，如果收购成功，黑石会一跃成为全美仓储物流产业第二名。

本次交易完成后，普洛斯将扩大基金管理平台，战略重点将向亚太地区转移。2015年普洛斯完成收购美国IndCor公司，资料显示，IndCor公司隶属于黑石集团。

上述人士表示，在该笔收购案后普洛斯在美国又进行了数次小规模的收购和投资，最终形成了此次又重新卖给黑石的近1.8亿平方英尺不动产包。此次交易的完成意味着黑石集团以近两倍的价格将四年前出售的资产包重新购置了回来。

对于普洛斯来说，通过此次收购，其基金管理平台也扩大至美国。交易完成后，普洛斯基金管理平台将增长61%，达到213亿美元；另外，出售在美资产后，普洛斯战略重心也更向亚太地区转型。

（三）普洛斯基本情况梳理

历史沿革：

普洛斯是全球知名的现代物流设施和工业基础设施的供应商。它的前身是全球工业物流龙头、美国的Prologis公司，主要从事物流地产的开发建设、运营出租、物流配套设施提供以及物流地产投资基金运作。

2003年进入中国后，受制于当时国内物流园区泛滥、土地政策趋严，Prologis调整自己在中国的经营战略，通过与国内物流公司合资或入股的方式获取土地开发权，逐渐拓展其在中国大陆的物流网络。其后，凭借核心物流园区的表现得到地方政府的认可和拿地方面的支持，网络规模迅速扩大。

2008年，国务院出台了《国务院关于促进节约集约用地的通知》，要求发挥市场配置土地资源作用，严格落实工业和经营性用地招标拍卖挂牌出让制度，提高建设用地利用效率。恰逢全球次贷危机，资金募集、客户需求、土地储备三个核心因素都在一定程度上影响了Prologis在中国的发展。随后公司不得不进行改革，由新加坡政府产业投资有限公司接手其在亚洲的资产和相应债务，该部分更名为GLP，并于2010年在新加坡上市。

商业运作模式：

当前普洛斯运作模式主要分为以下三个部分:

地产开发：

地产开发部门负责物流园区类型土地开发，开发完成后可以卖给普洛斯基金或者第三方，以获得出售收入，也可以进入地产运营阶段获得出租收入。

地产开发业务是普洛斯的核心业务，贡献了约60%的主营业务收入和30%左右的主营业务利润。开发周期一般为前期3-6月、建设6-12月。

地产运营：

地产管理部门在获得交付的物流园区后，出租取得租赁收入。地产运营虽然只贡献了30%的主营业务收入，却占到了整个主营业务利润的50%。在成熟阶段，普洛斯的招租率普遍达到90%以上，租金回报率7%以上。

地产基金：

基金管理部门通过“核心型基金”购入成熟物业——实现重资产剥离、回笼资金。

普洛斯管理的基金类型主要包括核心型、增值型和机会型，对应不同的投资标的类型。其中核心型基金用于购入物业管理部门培育好的持续稳定经营的物业，通过资产出表帮助公司回笼资金；增值型基金主要用于重新开放成熟物业，依托公司自身在物流地产设计、评估的专业化优势，实现低估物业的增值；而机会型基金一般会参与物流地产的开发与建设，补充开发阶段的现金流，并获取较高风险的投资回报。

目前，GLP管理的基金规模总共约390亿美元，以机会型、核心型为主。其中，机会型基金主要投向中国市场，总规模100亿美元。

成熟的物流地产运作开发经验：

GLP出身于全球领先的工业物流设施提供商，定位高端物流，在20多年的发展过程中逐渐形成了一套成熟的物流地产运作开发模式，国内物业整体出租率稳定在85%以上。

针对小租户和大客户的不同需求和承租能力提供物流园区和专属物流基地的开发和运营：在物流地产的开发运作上，GLP提供物流设施的标准化开发和一对一定制。一方面，普洛斯根据自身积累的经验为中小客户提供方便、快捷、高效的物流园区设施服务，另一方面针对较大的零售商、第三方物流企业等设计建设适应其业务运转特点的专属仓储。

高标准的专业化设计建设理念：借助Prologis OperationSystem，普洛斯从项目的选址、设计、评估、内审，施工成本、预算的控制，到客户签约和管理都遵循严格、精确的原则，保证项目的顺利实施。而在顺利实施的前提下，普洛斯在项目设计的每一个细节上尽可能依托自身的经验为客户提高效率和方便。

“一站式”物流地产平台：

零售、电商、快递等商品贸易和流通企业对于仓储设施的需求不仅仅在于其便利性和高效率，更多的是希望通过物流设施提供商旗下的仓储网络资源提高自身业务的经营效率，和拓展下游市场。

普洛斯目前在中国、日本、巴西和美国都拥有庞大的物流地产资源，在各个市场同行业中均排名领先。尤其是在中国市场，仓储基地分布在全国38个核心枢纽城市，2017年管理完成物业规模达到1750万平米。市场份额远远领先于同行业其他公司，占据绝对的优势。

借助庞大的物流网络资源，普洛斯为客户提供了远超仓储作用的附加价值，吸引了快消、电商、快递、制造业等行业大多数龙头企业客户：1）快消零售：阿迪、可口可乐、联合利华、沃尔玛；2）第三方物流：德邦、DHL；3）制造业：博世、上汽通用、三星；4）电商：天猫、京东、亚马逊。特别是近几年，我国电商规模迅速扩张，GLP的客户群体中电商的比例已经从2010年4%提高到2016年26%，2017年前5大客户中电商席位达到2个（京东、唯品会）占比6.9%。

（四）土地、资本、人才是行业价值链中的核心竞争力

根据普洛斯的解释，物流地产就是建设、运营与管理专用物流设施，与制造商、物流公司、零售商等供应链环节上的客户建立合作关系，为相应的客户在对应的供应链环节上提供合适的现代物流设施。

物流地产价值链实质上是通过一系列的价值活动，实现对地产及其附加产品的增值，在价值链上盈利。但是并不是每一个活动都实际创造价值，只有真正创造价值的经营活动，就是价值链上的战略环节。企业要想在物流地产市场的竞争中获得优势，实际上就是要在这些战略关键环节拥有和其他企业与众不同的核心竞争力。

价值链上的企业核心竞争力：土地、资本、人才。

土地：

土地作为稀缺资源，是物流地产企业最根本的利益所在。结合一线城市的供地紧张、政府出让意愿低、对工业用地的限制政策等因素，土地资源变得更加珍贵。缺乏土地储备的开发商，可谓是“巧妇难为无米之炊”。因此，土地获取能力是物流地产企业必不可少的首要核心能力，只有拥有丰富的土地储备、具有持续拿地能力的开发商才有可能取得竞争优势，获得长远发展。

资本：

物流地产属于资金密集性产业，在整个开发过程需要持续投入大量资金，相比商业地产和住宅地产投资回收期更长，仅仅依靠自有资金是远远不够的，需要有一个灵活有效的资本运作模式来筹措资金。它可以为开发项目提供足够的资金支持和财务保障，以较小的自有资本运营较大的开发资本链，获得预期收益。

人才：

人才的竞争更突出的是高素质人才的竞争，尤其是管理团队对于企业核心竞争力的提升是非常关键的。一个优秀的物流地产管理团队可以为企业带来丰富的经营经验和先进的产品设计理念，甚至有拿地资源和高效资本运作方式。

未来发展方向：

通过对企业价值链以及普洛斯运营模式的分析，我们认为国有仓储企业未来的发展方向如下：

1）充分发挥国企资源优势，提升重点地域拿地能力。国有企业一般拥有雄厚的资本优势和政策优势，未来企业可以强化这一核心竞争力，同时网罗优秀团队，提高在重点地域（如交通干线附近、港口周围）的拿地能力，以获得长足发展。

2）加快国企管理模式改革，提升管理效率，增强员工积极性，增强人才吸引力。加快公司治理改革，建立健全现代企业制度，裁撤冗杂部门，提高企业管理效率。增强员工激励措施，加快企业文化建设，提升员工忠诚度和积极性同时增强物流地产人才吸引力，巩固核心竞争力。

3）设立物流地产基金，建立开发-运营-基金运作的资产运营模式。仿照普洛斯业务模式，下设基金管理部门，购入成熟物业，实现重资产出表。逐步降低资产负债率，快速回笼资金，提升资金运营效率。

4）切实提升项目运作开发能力，更好的满足客户需求。认真研究不同客户的需求，并且针对不同客户的需求提供相应的物流设施，例如可以为小客户提供更便捷的物流设施服务，为大客户设计符合条件的专属仓储（如乳制品企业可以定制专属低温冷库）。未来国有仓储企业可以加强定制化水平，提升服务质量，树立品牌效应，增强客户粘性。

5）加快仓库升级改造，加快智能化+信息化仓储设施布局。当前国企中还有很多仓库是用来储存大宗商品，且储存条件和自动化程度都比较差；当前快递等小包裹也成为物流运输的主流，因此部分仓库要加快升级改造，例如加高加宽仓库整体架构，并且引入AGV(自动导引小车)、自动货架、自动存取机器人、自动识别和自动分拣等先进设备系统，节约人工成本，提升物流运作效率，满足日益增长的快递物流需求。

6）延伸产业链条，提供更多附加服务，培育新的利润增长点。延伸产业链条，可以提供例如库存管理，需求预测，供应链金融和仓配一体等增值服务，进一步拓展客户需求，培育新的利润增长点，最终有助于提升长期ROE水平。

来源/招商交运物流

作者/苏宝亮团队